Analiza zadłużenia

Nie sztuką jest finansować się wyłącznie kapitałem własnym. Sztuką jest wesprzeć się kapitałem obcym w celu poprawy rentowności kapitału własnego.”
W. Gabrusewicz

Analizę zadłużenia można traktować jako przedłużenie i uzupełnienie analizy płynności finansowej. Dlatego też w centrum zainteresowania znajduje się kwota zobowiązań do zapłacenia oraz pochodzenie gotówki na ten cel. Różnica polega na tym, że wypłacalność długoterminowa uwzględnia wszystkie zobowiązania oraz poziom obsługi długu, czyli rat i odsetek. O istnieniu przedsiębiorstwa decyduje zdolność do regulowania zobowiązań do jednego roku. Niemniej jednak możliwość regulowania zobowiązań o dłuższym okresie wymagalności wpływa na płynność finansową, ponieważ negatywna ocena tej zdolności w długim okresie powoduje, że zobowiązania stają się wymagalne w okresie krótkim. A zatem ocena tego, czy przedsiębiorstwo będzie wypłacalne powyżej jednego roku, jest jednocześnie czynnikiem, który powinien być brany pod uwagę w ocenie płynności finansowej [1].

Przedsiębiorstwa chcące utrzymać się na rynku i zapewnić sobie źródło długookresowego rozwoju muszą korzystać z kapitałów obcych. Jednakże, dawcy kapitału zanim podejmą decyzję o udzieleniu pożyczki czy kredytu, dokonują oceny zdolności danego przedsiębiorstwa do zwrotu długów. Przedsiębiorstwa zadłużające się długo i krótkookresowo muszą zachować odpowiednie proporcje tego zadłużenia. W tym celu należy wziąć pod uwagę ryzyko związane z jego działalnością gospodarczą oraz stabilność osiąganych przepływów pieniężnych. Przedsiębiorstwa charakteryzujące się względnie niskim poziomem ryzyka i stabilnymi przepływami pieniężnymi mogą w większym stopniu korzystać z kapitałów obcych [12]. Wraz ze wzrostem zadłużenia przedsiębiorstwa wzrasta jego wartość oraz możliwość zwiększenia efektywności (w skutek dodatniego efektu dźwigni finansowej). Jednakże, nadmiernie wzrastające zadłużenie przedsiębiorstwa przesądza o jego wiarygodności i przyczynia się do wzrostu ryzyka. W następstwie czego, przerośnięty poziom zadłużenia podnosi średni ważony koszt kapitału WACC, negatywnie wpływa na pozycję strategiczną i negocjacyjną przedsiębiorstwa w relacjach z kontrahentami i innymi wierzycielami. W związku z tym, iż koszt kapitałów obcych jest niższy, niż koszt kapitałów własnych (z racji wykorzystania efektu tarczy podatkowej), rodzi się chęć maksymalnego wykorzystania kapitałów obcych i nadmiernego obciążania majątku przedsiębiorstwa zewnętrznym finansowaniem.

Wynika z tego, że kapitał obcy pełni ambiwalentną rolę. Z jednej strony stanowi ważne źródło finansowania majątku, które pozwala więcej produkować, sprzedawać i zyskiwać. (…) Z drugiej strony, kapitał obcy stanowi zagrożenie dla przedsiębiorstwa, gdyż wcześniej czy później musi zostać zwrócony, a do tego wierzyciele oczekują wynagrodzenia za powierzony kapitał w formie – najczęściej – odsetek lub dyskonta [2]. W związku z powyższym, ustalenie optymalnego poziomu zadłużenia akceptowanego przez właścicieli przedsiębiorstwa należy do kluczowych decyzji kierownictwa i stanowi integralną część strategii zarządzania obszarem zysk / ryzyko. Ostatecznie, należałoby przyjąć taki poziom zadłużenia, przy którym, wartość przedsiębiorstwa i skuteczność wykorzystania dodatniego efektu dźwigni finansowej jest najwyższa, a średni ważony koszt kapitału WACC najniższy (patrz schemat nr 1), jednocześnie zachowując akceptowalny poziom ryzyka przez właścicieli przedsiębiorstwa, sugerując się przyjętymi normami i standardami przedstawionymi w poniższych wskaźnikach.

Schemat 1. Optymalny poziom zadłużenia przedsiębiorstwa

Optymalna poziom zadłużenia przedsiębiorstwa

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: W. Dębski, Teoretyczne i praktyczne aspekty zarządzania finansami przedsiębiorstw, PWN, Warszawa 2013, s. 425.

Z analizy przedstawionego schematu widać, że optymalny poziom zadłużenia przedsiębiorstwa został ukształtowany w punkcie D/KW (wskaźnik nr 2), gdzie poziom średniego ważonego kosztu kapitału WACC jest najniższy, i przesuwanie granicy strukturalnego udziału długu w relacji do kapitału własnego wpływałoby w pierwszej kolejności na wzrost koszów obsługi zadłużenia (kosztów długu), a w następstwie na wzrost kosztów średniego ważonego kosztu kapitału WACC.

Analiza poziomu zadłużenia

1. Wskaźnik ogólnego zadłużenia:

zobowiązania ogółem
———————————————- x 100
aktywa razem

Wskaźnik ogólnego zadłużenia (z ang. debt ratio) jest najbardziej syntetycznym wskaźnikiem zadłużenia przedsiębiorstwa. „Zgodnie z zasadą złotej reguły finansowania wskaźnik ten powinien kształtować się na poziomie 50%. Wiele przedsiębiorstw nie jest w stanie jednak tej reguły zachować (…) Według standardów zachodnich w przedsiębiorstwie, w którym nie została zachwiana równowaga między kapitałem obcym a kapitałem własnym, wskaźnik ten powinien oscylować w przedziale 57 – 67%”[3]. Większe przedsiębiorstwa posiadające mocniejszą pozycję strategiczną, są bardziej skłonne do większego zadłużania się, gdyż za ich majątkiem stoi znana, rozpoznawalna marka. „Wysoki wskaźnik ogólnego zadłużenia może być dla przedsiębiorstwa dużym ryzykiem finansowym związanym z koniecznością spłaty kredytów wraz z odsetkami. Ryzyko to wzrasta wtedy, kiedy pogarsza się sytuacja finansowa przedsiębiorstwa. Jednocześnie wysokie zadłużenie może być pewną szansą dla przedsiębiorstwa związaną z możliwością osiągnięcia korzyści pochodzących z pozytywnego oddziaływania dźwigni finansowej. Szansa ta może wystąpić wówczas, gdy przeciętne oprocentowanie kredytów jest niższe od stopy rentowności całego majątku przedsiębiorstwa. Aby przedsiębiorstwo mogło skorzystać z tej szansy, musi prowadzić działalność w sposób efektywny. Niski poziom wskaźnika ogólnego zadłużenia i jego spadek oznaczają z kolei zmniejszenie stopnia zadłużenia przedsiębiorstwa, czyli wzrost jego samodzielności finansowej. (…) Na pełną ocenę wskaźnika ogólnego zadłużenia istotny wpływ mają struktura zadłużenia i struktura majątku przedsiębiorstwa”[4].

2. Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego:

zobowiązania ogółem
———————————————– x 100
kapitał własny

Drugim wskaźnikiem z grupy zadłużenia jest wskaźnik zadłużenia kapitału własnego (z ang. debt to equity ratio). Wartość tego wskaźnika powinna oscylować w przedziale 75 – 100%. Dla małych przedsiębiorstw w USA przyjmuje się proporcje 3:1, co oznacza, że w strukturze źródeł finansowania 25% stanowią kapitały własne, a 75% to zadłużenie. Dla średnich i dużych firm relacja ta jest dużo ostrzejsza. Banki niechętnie udzielają kredytów inwestycyjnych, gdy kapitał własny w stosunku do zamierzonego kredytu nie osiąga relacji 1:15. Jednakże, jak wynika z przeprowadzonych badań, to duże przedsiębiorstwa, mające silną pozycję strategiczną w rynku, w większym stopniu korzystają z zewnętrznego finansowania, dochodząc nawet z poziomem zadłużenia kapitału własnego nawet do poziomu 350%. I wcale nie oznacza to, że narażają swoją działalność na wyższe ryzyko. Stwierdzenie to jest trochę sprzeczne z przytoczonymi wskazaniami, lecz zdaniem autora strony, w sugerowanych przypadkach są to na tyle znane marki, posiadające stałych odbiorców, że poziom tego zadłużenia nie wpływa na ich wycenę rynkową i pozycję strategiczną. Wręcz przeciwnie, ponieważ korzystanie z tańszego kapitału obcego pozwala im wypracować (dodatni efekt dźwigni finansowej) wyższą rentowność dla właścicieli.

Analiza zadłużenia długoterminowego

Z racji tego, iż długoterminowe zadłużenie stanowi dla przedsiębiorstwa zobowiązanie rozłożone na długi okres czasu, jest ono również odpowiednio wysokie, a co za tym idzie kosz jego obsługi jest z reguły wyższy, aniżeli koszt obsługi zadłużenia krótkoterminowego. Powinno być ono regularnie monitorowane i kontrolowane, by jego poziom nie wymknął się spod kontroli i nie zaczął zbytnio obciążać finansów przedsiębiorstwa, a co za tym idzie zagrażać bezpieczeństwu finansowemu. Jednakże z punktu widzenia stabilności finansowej jest pożądane, by zapewnić finansowanie przedsiębiorstwu bez potrzeby odnawiania umów.

3. Wskaźnik długoterminowego zadłużenia ogółem:

zobowiązania długoterminowe ogółem
———————————————————————– x 100
aktywa razem

Pierwszy wskaźnik z grupy zadłużenia długoterminowego przedstawia relację zobowiązań długoterminowych do majątku ogółem. Stanowi on niejako pogłębienie wiedzy na temat zadłużenia po analizie zadłużenia ogółem. Nie ma dokładnie określonego poziomu, jaki wskaźnik długoterminowego zadłużenia powinien przyjmować. Jednakże z racji, iż jest on dla przedsiębiorstwa wyższym obciążeniem, niż zadłużenie krótkoterminowe, jego wysokość winna być na maksymalnie niskim poziomie. Wartość tego wskaźnika można porównać w czasie oraz z innym przedsiębiorstwami działającymi w danej branży, a najlepiej lidera.

4. Wskaźnik długoterminowego zadłużenia kapitału własnego:

zobowiązania długoterminowe ogółem
———————————————————————– x 100
kapitał własny

Wskaźnik długoterminowego zadłużenia kapitału własnego określany jest również wskaźnikiem długu, bądź wskaźnikiem ryzyka. Jest relacją wartości zobowiązań długoterminowych do wartości kapitałów własnych. Interpretacja tego wskaźnika pogłębia wiedzę o wysokości zadłużenia kapitału własnego ogółem, ograniczając się wyłącznie do zobowiązań długoterminowych. „Wskaźnik długu pokazuje strukturę kapitałów stałych. Zadowalający poziom tego wskaźnika jest wynikiem struktury kapitału 33:67, a więc wynosi 0,5. Wskaźnik wyższy niż 1,0 świadczy, że zobowiązania długoterminowe są wyższe od kapitałów własnych. Zatem racjonalny wskaźnik długu powinien mieścić się w przedziale 0,5 – 1,0. Firmy posiadające wyższą proporcję długoterminowych zobowiązań do kapitału własnego są uważane za poważnie zadłużone” [6].

Wyższe ryzyko (wyższe zadłużenie tańszym kapitałem obcym – tańsze finansowanie), oznacza wyższy zysk.  Niższe ryzyko (mniejsze zadłużenie tańszym kapitałem obcym – droższe finansowanie), niższy zysk.

5. Wskaźnik udziału zobowiązań długoterminowych:

zobowiązania długoterminowe ogółem
———————————————————————– x 100
zobowiązania ogółem

Ostatnim wskaźnikiem z grupy zadłużenia długoterminowego jest wskaźnik przedstawiający poziom zadłużenia długoterminowego w relacji do zadłużenia ogółem. Należy zwrócić uwagę na fakt, iż wartość tego wskaźnika będzie zmienna również pod wpływem zmiany wartości zobowiązań ogółem. Wartość tego wskaźnika można również porównać w czasie oraz z innym przedsiębiorstwami działającymi w danej branży. Wskazany byłby maksymalnie niski poziom wartości tego wskaźnika. „Należy podkreślić, że o udziale zobowiązań długoterminowych i krótkoterminowych w zobowiązaniach ogółem przesądza w dużej mierze struktura majątku przedsiębiorstwa i rodzaj prowadzonej działalności determinującej formę jej finansowania. (…) Jeżeli w strukturze majątku przeważa majątek obrotowy, wówczas większy może być udział zobowiązań krótkoterminowych, co jest zgodne ze złotą zasadą bilansową. W tym celu zasadne jest porównanie zobowiązań krótkoterminowych do majątku obrotowego. Wysoki udział zobowiązań krótkoterminowych obniża zapotrzebowanie na kapitał stały, będący niezbędnym uzupełnieniem finansowania majątku obrotowego. Natomiast wysoki udział majątku trwałego z reguły zwiększa udział zobowiązań długoterminowych” [7].

6. Wskaźnik pokrycia zobowiązań długoterminowymi rzeczowymi składnikami majątku:

rzeczowe składniki majątku trwałego
————————————————————————— x 100
zobowiązania długoterminowe ogółem

Wskaźnik pokrycia zobowiązań długoterminowych rzeczowymi składnikami majątku informuje, o poziomie zabezpieczenia zobowiązań długoterminowych przez rzeczowe składniki majątku przedsiębiorstwa. Wynika to z faktu, iż majątek trwały jest związany z przedsiębiorstwem długoterminowo i stanowi niezamortyzowaną część majątku, która w razie konieczności może zostać wykorzystana, na pokrycie spłaty zobowiązań długoterminowych, należy wziąć poprawkę na fakt, iż nawet zamortyzowany majątek może również mieć znaczną wartość rynkową. Wskaźnik ten ma dużą wartość dla przedsiębiorstw zagrożonych upadłością.

Analiza wypłacalności

Drugą grupę wskaźników zadłużenia stanowią wskaźniki wypłacalności przedsiębiorstwa, czyli zdolności przedsiębiorstwa do zwrotu pożyczonego kapitału wraz z odsetkami. Do oceny tej zdolności najczęściej wykorzystuje się przedstawioną poniżej grupę wskaźników wypłacalności.

7. Wskaźnik pokrycia obsługi długu I:

zysk brutto + odsetki
—————————————————- > 1
raty kapitałowe + odsetki

Wartość tego wskaźnika informuje, ile razy zysk brutto z działalności przedsiębiorstwa pokrywa roczne spłaty rat kapitałowych i odsetki, czyli obsługę kredytu. „Określa on więc stopnień zabezpieczenia obsługi kredytu przez wygospodarowany w przedsiębiorstwie zysk. Jego wysokość zleży od kondycji finansowej firmy i powinna być większa od 1 (minimum 1,2). Bank Światowy za minimum przyjmuje 1,3, a jego optymalny poziom jako 2,5. Oznacza to, że nawet gdy wpływy z działalności spadną o 50%, to i tak przedsiębiorstwo będzie zdolne do spłaty kredytu w granicach minimalnego wskaźnika” [8].

8. Wskaźnik pokrycia obsługi długu II:

zysk netto
—————————————————- > 1
raty kapitałowe + odsetki

Wskaźnik pokrycia obsługi długu II, określa stopień zabezpieczenia spłaty rat kapitałowych wraz z odsetkami z zysku netto. Oznacza to, że wysokość tego wskaźnika powinna przekraczać 1. Czyli wartość zysku netto, powinna być wyższa od wartości rat kapitałowych + odsetki. „Na spłatę kredytu może być bowiem przeznaczony zysk pozostający w firmie po opodatkowaniu. Podatkobiorcy mają zawsze pierwszeństwo przed zobowiązaniami kredytowymi. Poziom wskaźnika pokrycia obsługi długu opartego na zysku netto powinien być co najmniej równy, a w zasadzie wyższy niż 1. Śledzenie w czasie zmian poziomu tego wskaźnika dostarcza informacji o sposobie wykorzystania kredytów do finansowania rozwoju przedsiębiorstwa. Malejąca w czasie wielkość wskaźnika może świadczyć o nieefektywnym zarządzaniu przedsiębiorstwem, niewielkiej zyskowności zainwestowanych środków lub zbyt ambitnych planach rozwojowych firmy (nadmiernej skłonności do inwestowania). Stałe utrzymywanie się niskiego poziomu tego wskaźnika może być sygnałem o konieczności wydłużenia okresu spłaty kredytu” [9].

9. Wskaźnik pokrycia zobowiązań odsetkowych:

zysk brutto + odsetki
————————————————
odsetki

Wysokość wskaźnika pokrycia zobowiązań odsetkowych określa zdolność przedsiębiorstwa do spłaty samych odsetek. „Stawia więc najmniejsze wymagania w zakresie wypłacalności przedsiębiorstwa. (…) Do obliczenia powyższego wskaźnika wykorzystuje się zysk brutto, ponieważ odsetki od kredytów są płacone z zysku przed opodatkowaniem przedsiębiorstwa podatkiem dochodowym i stanowią koszt ponoszony z tytułu zaciągniętego kredytu. (…) Wskaźnik pokrycia odsetek zyskiem informuje, ile razy suma zysku brutto wraz z odsetkami przewyższa kwotę należnych odsetek od zaciągniętych kredytów. Im poziom tego wskaźnika jest wyższy, tym korzystniej należy ocenić zdolność przedsiębiorstwa do spłaty zobowiązań odsetkowych. Natomiast niski poziom wskaźnika może sygnalizować o trudnościach finansowych przedsiębiorstwa związanych ze spłatą należnych odsetek” [10].

10. Wskaźnik pokrycia długu nadwyżką finansową:

zysk brutto + amortyzacja
———————————————– > 1,5
raty kapitałowe + odsetki

Wskaźnik pokrycia długu nadwyżką finansową informuje o skali pokrycia wartości zaciągniętego długu, z nadwyżki finansowej. „Jest więc ważnym wykładnikiem wiarygodności kredytowej przedsiębiorstwa. Zgodnie ze standardami światowymi przyjmuje się, że wartość tego wskaźnika nie powinna być niższa niż 1,5. Jeżeli poziom tego wskaźnika jest niższy, wówczas przedsięwzięcia inwestycyjne finansowane za pomocą kredytu są uznawane za ryzykowne. Pożądany jest więc wyższy poziom wartości wskaźnika w pozytywnej ocenie wypłacalności przedsiębiorstwa” [11].

Pobierz pdf

Bibliografia

[1] D. Wędzki, Analiza wskaźnikowa sprawozdania finansowego, Oficyna a Wolters Kluwer business 2009, s 197.
[2] Tamże, s. 205.
[3] M. Sierpińska, T. Jachna, Metody podejmowania decyzji finansowych, PWN Warszawa 2007, s. 89.
[4] W. Gabrusewicz, Analiza finansowa przedsiębiorstwa – Teoria i zastosowanie, PWE Warszawa 2014, s. 342.
[5] Zob. M. Sierpińska, T. Jachna, Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN Warszawa 1999, s. 90.
[6] M. Sierpińska, T. Jachna, Metody podejmowania decyzji finansowych, PWN Warszawa 2007, s. 89.
[7] W. Gabrusewicz, Analiza finansowa przedsiębiorstwa – Teoria i zastosowanie, PWE Warszawa 2014, s. 344.
[8], [9 ] M. Sierpińska, T. Jachna, Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN Warszawa 1999, s. 92.
[10], [11] W. Gabrusewicz, Analiza finansowa przedsiębiorstwa – Teoria i zastosowanie, PWE Warszawa 2014, s. 348.
[12] Zob. M. Sierpińska, T. Jachna, Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN Warszawa 2004, s. 166.